Επίμονος ο πληθωρισμός στην Ελλάδα, πότε θα υποχωρήσει

Οι πληθωριστικές πιέσεις στην ελληνική οικονομία εμφανίζονται πολύ πιο επίμονες από τις αρχικές εκτιμήσεις, με την ετήσια μεταβολή του Δείκτη Τιμών Καταναλωτή (ΔΤΚ) να επιταχύνεται για 3ο συνεχόμενο μήνα τον Ιούλιο (+3,1% ετησίως), ενώ ο πληθωρισμός στο 7μηνο του έτους, κυμάνθηκε στο 2,6%, κατά μ.ο., σχεδόν αμετάβλητος σε σύγκριση με το 2024, επισημαίνει η Διεύθυνση Οικονομικής Ανάλυσης της Εθνικής Τράπεζας.

Οπως επισημαίνει η τράπεζα, αντιστοίχως, ο Εναρμονισμένος Δείκτης Τιμών Καταναλωτή (ΕνΔΤΚ) στην Ελλάδα αυξήθηκε στο 3,7% τον Ιούλιο, επιβραδυνόμενος στο 3,1% τον Αύγουστο, ρυθμός αντίστοιχος με το μ.ο. για το 1ο εξάμηνο. Η μέση αύξηση του ΕνΔΤΚ στην Ευρωζώνη ήταν 2,1% στο 8μηνο. Ως συνέπεια των ανωτέρω τάσεων, η απόκλιση του ελληνικού εναρμονισμένου πληθωρισμού από αυτόν της Ευρωζώνης ανήλθε σε υψηλό 3 ετών (+1,7 ποσοστιαίες μονάδες) τον Ιούλιο με την απόσταση να παραμένει σημαντική (1 ποσοστιαία μονάδα τόσο τον Αύγουστο όσο και στο 8μηνο).

Στο 3,1% υποχώρησε ο ετήσιος πληθωρισμός στην Ελλάδα τον Αύγουστο, από 3,7% τον Ιούλιο, σύμφωνα με την πρώτη εκτίμηση της Eurostat.

Οι κυριότεροι παράγοντες στους οποίους θα πρέπει να αποδοθεί η επιμονή του πληθωρισμού στην Ελλάδα και η διεύρυνση της απόστασης από την Ευρωζώνη (βάσει ΕνΔΤΚ), είναι οι ακόλουθοι:

• Η διατηρήσιμη αναπτυξιακή υπεραπόδοση της ελληνικής οικονομίας, που τροφοδοτείται κυρίως από την ανθεκτική εγχώρια ζήτηση, η οποία την τρέχουσα περίοδο αντανακλά πλέον, κατά κύριο λόγο, την ισχυρή αγορά εργασίας (με την αύξηση της απασχόλησης στο 1,2% ετησίως το 6μηνο του 2025 και κατά 400 χιλιάδες εργαζομένους συνολικά σε σύγκριση με το 2019, ενώ ο μέσος πραγματικός μισθός στον ιδιωτικό τομέα αυξήθηκε κατά περισσότερο από 2,5% ετησίως το 1ο τρίμηνο του 2025 και κατά 8% σωρευτικά, από το 2019) και τις πιο χαλαρές εγχώριες νομισματικές συνθήκες, οι οποίες μεταφράζονται και σε επιταχυνόμενη πιστωτική επέκταση προς τον ιδιωτικό τομέα της οικονομίας. Παράλληλα, τα μη μισθολογικά εισοδήματα και η αξία του χρηματοοικονομικού και οικιστικού πλούτου των νοικοκυριών που δεν εντάσσονται στις πιο ευάλωτες κοινωνικές κατηγορίες, ενισχύονται με ρυθμούς ανάλογους της προ-κρίσης περιόδου ενώ το οικονομικό κλίμα παραμένει ευνοϊκό, οδηγώντας σε μεγαλύτερη ροπή για ιδιωτική κατανάλωση, ειδικά από τα νοικοκυριά με μεγαλύτερη οικονομική ευρωστία. H εν λόγω δυναμική συντείνει σε σημαντική αύξηση του εγχώριου «παραγωγικού κενού», βραχυπρόθεσμα, στο +2½% το 2025 − που είναι το υψηλότερο επίπεδο από το 2007 − με τη θετική απόκλιση από την Ευρωζώνη να είναι η ευρύτερη από τη συμμετοχή της χώρας στο ευρώ, ερμηνεύοντας το μεγαλύτερο τμήμα της αντίστοιχης πληθωριστικής διαφοράς. Η εν λόγω διεύρυνση παρατηρείται παρότι ο ρυθμός αύξησης του δυνητικού ΑΕΠ εκτιμάται ότι έχει επιταχυνθεί σε άνω του 1,7% το 2025, υπερβαίνοντας τον αντίστοιχο για την Ευρωζώνη (+1,1% το 2025) για πρώτη φορά εδώ και 17 έτη. Η σημαντική αύξηση του παραγωγικού κενού υποδηλώνει ότι η ζήτηση έχει αυξηθεί σε μεγαλύτερο ποσοστό από ό,τι η συνολική παραγωγική δυνατότητα της οικονομίας, δεδομένου ότι η κορύφωση του επενδυτικού κύκλου συνήθως έπεται της ανάκαμψης της ζήτησης. Οι εν λόγω τάσεις οδηγούν βραχυπρόθεσμα σε στενότητα πόρων και σε μεγαλύτερα περιθώρια ανατιμήσεων τόσο των αγαθών και υπηρεσιών αλλά και των αμοιβών των συντελεστών παραγωγής (κεφαλαίου και εργασίας). Οι ανωτέρω παράγοντες μεταφράζονται και σε υψηλό έλλειμμα στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών λόγω κυρίως των αυξανόμενων εισαγωγών αγαθών (+4% ετησίως σε σταθερές τιμές χωρίς καύσιμα το 2024 και +2,8% στο 6μηνο του 2025), οι οποίες υπεραντιστάθμισαν τη θετική επίδραση από την αντοχή των αντίστοιχων εμπορευματικών εξαγωγών σε ένα δυσμενές διεθνές περιβάλλον (-1,2% ετησίως σε σταθερές τιμές χωρίς καύσιμα το 2024 και +6,6% στο 6μηνο του 2025) αλλά και την ανοδική τροχιά των τουριστικών εσόδων (+4,8% ετησίως το 204 και +11% στο 6μηνο του 2025).
• Η ισχυρή ζήτηση από το εξωτερικό, η οποία εκδηλώνεται κυρίως μέσω του τουρισμού συντείνει στις ανατιμήσεις, ειδικά στις υπηρεσίες. Η δυναμική παραμένει ανοδική, με τον εισερχόμενο τουρισμό να οδεύει σε νέο ιστορικό υψηλό, όπως φανερώνει η αύξηση των τουριστικών εσόδων κατά 11% ετησίως στο 6μηνο του 2025, καθώς και του μέσου εσόδου ανά άφιξη κατά 10% το ίδιο διάστημα. Αξίζει να σημειωθεί ότι ένα σημαντικό ποσοστό των τουριστών, κυρίως από τις μεγαλύτερες αγορές της Δυτικής Ευρώπης και των ΗΠΑ, εμφανίζουν μεγαλύτερη ανοχή στις ανατιμήσεις, όντας εξοικειωμένοι με το ακόμη υψηλότερο επίπεδο τιμών αγαθών και υπηρεσιών στις χώρες προέλευσής τους.

Σύμφωνα με τις εμπειρικές εκτιμήσεις μας, βασισμένες σε μια εκδοχή της καμπύλης Phillips, το παραγωγικό κενό ερμηνεύει την τελευταία 20ετία τα ¾ της μεταβλητότητας του δομικού πληθωρισμού – και άνω του 90% το 2024 − αλλά και σχεδόν το σύνολο της διαφοράς πληθωρισμού (βάσει ΕνΔΤΚ) από την Ευρωζώνη, με αξιόλογη διαχρονική συνέπεια. Η ανάκαμψη, με χρονική υστέρηση, των πραγματικών μισθών, σε σύγκριση με την Ευρωζώνη, σε ένα περιβάλλον ισχυρών επιδόσεων της αγοράς εργασίας ενισχύει τη ζήτηση και τις τιμολογιακές προσαρμογές ειδικά σε κλάδους έντασης εργασίας όπου το μοναδιαίο κόστος εργασίας αυξήθηκε το 2024 αλλά και τους πρώτους μήνες του 2025.

Παράλληλα, παρατηρείται συγκράτηση των περιθωρίων κέρδους στον επιχειρηματικό τομέα τα οποία είχαν διαδραματίσει σημαντικό ρόλο στην πληθωριστική δυναμική τη διετία 2022-23 επιτείνοντας τις εισαγόμενες πιέσεις από την παγκόσμια πληθωριστική κρίση. Θα πρέπει να σημειωθεί ότι το περιβάλλον ισχυρής ζήτησης παγιώθηκε, παρά τον φαινομενικά αντισταθμιστικό ρόλο της δημοσιονομικής πολιτικής − όπως αντανακλάται στην περαιτέρω αύξηση του πρωτογενούς πλεονάσματος Γενικής Κυβέρνησης, σε τροποποιημένη ταμειακή βάση, σε 2,6% του ΑΕΠ (€6,3 δισ.) το 1ο εξάμηνο του 2025 από 1% (€2,3 δισ.) το αντίστοιχο εξάμηνο του 2024, που ήταν η χρονιά κατά την οποία σημειώθηκε ιστορικά υψηλό ετήσιο πρωτογενές πλεόνασμα 4,8% του ΑΕΠ.

Οι ταχύτερες ανατιμήσεις στις κατηγορίες υπηρεσιών που σχετίζονται με τον τουρισμό αντανακλούν την πρόσθετη επίδραση της ισχυρής ζήτησης από το εξωτερικό αλλά και τεχνικούς παράγοντες που αφορούν την υψηλή στάθμισή τους στον ΕνΔΤΚ. Είναι αξιοσημείωτο ότι η συνδυαστική στάθμιση των κατηγοριών παροχής καταλύματος/διαμονής και εστίασης για την εκτίμηση του εναρμονισμένου πληθωρισμού για την Ελλάδα είναι 20,1% έναντι 11,3% στην Ευρωζώνη, μεγεθύνοντας τις αντίστοιχες πληθωριστικές επιδράσεις. Αυτό συμβαίνει γιατί στην κατάρτιση του ΕνΔΤΚ λαμβάνεται υπόψιν η δομή της τελικής δαπάνης στην οικονομία − συμπεριλαμβανομένης αυτής των επισκεπτών από το εξωτερικό − και όχι μόνο αυτή των κατοίκων, όπως συμβαίνει στο ΔΤΚ. Η υψηλότερη στάθμιση και οι ταχύτερες ανατιμήσεις των συγκεκριμένων κατηγοριών υπηρεσιών στην Ελλάδα οδήγησαν σε πληθωριστική επίπτωση 1,4 ποσοστιαίων μονάδων κατά μέσο όρο το 1ο εξάμηνο του έτους, συνεισφορά περίπου τριπλάσια σε σύγκριση με το μ.ο. της Ευρωζώνης. Αντιστοίχως, οι υπηρεσίες εστίασης και καταλύματος εξηγούν επίσης σε μεγάλο βαθμό και την απόκλιση της ετήσιας μεταβολής του εθνικού ΔΤΚ από τον ΕνΔΤΚ για την Ελλάδα, καθώς οι συγκεκριμένες κατηγορίες σταθμίζονται μόνο με 11,8% στο «καλάθι» του ΔΤΚ ο οποίος, πιο αντιπροσωπευτικά, λαμβάνει υπόψιν τη δομή της κατανάλωσης των ελληνικών νοικοκυριών.

Η έντονα ανοδική τάση των τιμών ενοικίων κατοικιών αποτυπώνει μια συνεχιζόμενη ανισορροπία μεταξύ ζήτησης και προσφοράς ακινήτων – για πώληση ή ενοικίαση – στην ελληνική αγορά. Σύμφωνα με το σχετικό υποδείκτη του ΕνΔΤΚ τα ενοίκια για κατοικίες αυξήθηκαν κατά 10,4% ετησίως στο εξάμηνο (11,3% τον Ιούλιο), από 5,1% το 2024, έναντι αύξησης στην Ευρωζώνη κατά 2,9% τόσο στο 1ο εξάμηνο του 2025 αλλά και κατά το 2024. Οι εν λόγω μεταβολές πρόσθεσαν 0,4 ποσοστιαίες μονάδες στην άνοδο του ΕνΔΤΚ για την Ελλάδα σε σύγκριση με 0,2 ποσοστιαίες μονάδες για την Ευρωζώνη κατά το 1ο εξάμηνο (αξίζει να σημειωθεί ότι ο συντελεστής στάθμισης των

ενοικίων στον ΕνΔΤΚ είναι παρόμοιος σε Ελλάδα και Ευρωζώνη, περίπου 6%).

H ανισορροπία μεταξύ ζήτησης και προσφοράς στην ελληνική αγορά, συνεχίζει να τροφοδοτεί τις ανατιμήσεις, με τις τιμές των ενοικίων να προσαρμόζονται σταδιακά στις σημαντικές αυξήσεις των τιμών των ακινήτων τα προηγούμενα χρόνια. Συγκεκριμένα, η σωρευτική μέση ανατίμηση των κατοικιών από το χαμηλότερο σημείο τους − κατά τη 10ετή κρίση που καταγράφηκε το 2017 − έχει υπερβεί το 70%, με το μέσο επίπεδο τιμών να υπερβαίνει πλέον οριακά, κατά το 1ο τρίμηνο του 2025, το προηγούμενο ιστορικό τους υψηλό το 2008, σε ονομαστικούς όρους. Αντιστοίχως, η σωρευτική αύξηση του δείκτη τιμών ενοικίων από τα τέλη του 2017 μέχρι τον Ιούλιο του 2025 ανέρχεται σε 24%, ενώ υπολείπεται ακόμη κατά 8% του ιστορικού υψηλού του 2011, πάλι σε ονομαστικούς όρους.

Ως επιταχυντής των ανατιμήσεων λειτούργησε και η συγκρατημένη κατασκευαστική δραστηριότητα − μετά την παρατεταμένη συρρίκνωσή της κατά τη διάρκεια της κρίσης – που οδήγησε σε αργή προσαρμογή της προσφοράς, ενισχύοντας τις αυξήσεις των τιμών ακινήτων και ενοικίων, σε μία σχετικά «ρηχή» εγχώρια αγορά όσον αφορά τον αριθμό των συναλλαγών και το διαθέσιμο προς πώληση οικιστικό απόθεμα.

Τη σημαντική αύξηση των τιμών λιανικής στο ηλεκτρικό ρεύμα τους προηγούμενους μήνες, κατά τους οποίους σημειώθηκε εντονότερη μετάδοση στη λιανική αγορά της μεταβλητότητας που χαρακτηρίζει διαχρονικά τη χονδρική αγορά ρεύματος, ειδικά στη χώρα μας. Σε αυτό συνέτειναν και οι πολύ αυξημένες τιμές φυσικού αερίου στις αρχές του έτους. Παρότι οι τιμές του ηλεκτρικού ρεύματος για τα ελληνικά νοικοκυριά παραμένουν σε επίπεδο χαμηλότερο από το μ.ο. της ΕΕ, η μετάδοση των πιέσεων από τη χονδρική αγορά στη λιανική έγινε εντονότερη τους τελευταίους μήνες. Σε αυτό συνέβαλε και η πρόσφατη αλλαγή στην εμπορική πολιτική των εταιριών με τις περισσότερες να εφαρμόζουν, μέχρι τον Ιούλιο, ταχύτερες ανατιμήσεις στα «πράσινα» τιμολόγια με συνεχώς προσαρμοζόμενη τιμή − προκειμένου να επιταχύνουν τη μετάβαση των πελατών τους σε τιμολόγια «σταθερών χρεώσεων» − οι οποίες οδήγησαν σε αυξημένες μεσοσταθμικές τιμές στη λιανική αγορά μέχρι και τον Ιούλιο με τις συνθήκες να αλλάζουν τον Αύγουστο.

Ενώ οι τιμές των σταθερών τιμολογίων κατέστησαν φθηνότερες και πιο ελκυστικές, η πλειοψηφία των καταναλωτών που παρέμειναν στα «πράσινα» τιμολόγια χρεώθηκε αυξημένες τιμές τους προηγούμενους μήνες. Συγκεκριμένα, οι τιμές ηλεκτρικού ρεύματος για τα νοικοκυριά στην Ελλάδα αυξήθηκαν κατά +11,5% ετησίως το 1ο εξάμηνο του 2025, έναντι +1,6% στην Ευρωζώνη, με το μέσο όρο του επιπέδου τιμών την ίδια περίοδο να διαμορφώνεται στο υψηλότερο σημείο από την κορύφωση της ενεργειακής κρίσης κατά το 1ο εξάμηνο του 2022. Παρόμοια ανατίμηση παρατηρήθηκε και στην Ευρωζώνη. Οι προαναφερόμενες τάσεις στις μέσες τιμές ρεύματος για τον καταναλωτή φαίνεται ότι αρχίζουν να αντιστρέφονται από τον Αύγουστο – συνιστώντας βασική αιτία αποκλιμάκωσης του ΕνΔΤΚ στο 3,1% τον ίδιο μήνα – καθώς παρατηρείται πιο άμεση μετακύλιση της υποχώρησης, σε μηνιαία όσο και σε ετήσια βάση, που έχει συντελεστεί στη χονδρεμπορική αγορά, κατά το ίδιο διάστημα.

Αξίζει να επισημανθεί ότι οι εξελίξεις στον τομέα των καυσίμων παραμένουν ευνοϊκές, κυρίως λόγω της συνεχιζόμενης πτώσης των διεθνών τιμών πετρελαίου και της ανατίμησης του ευρώ. Συνολικά, η επίδραση των τιμών καυσίμων στον ΕνΔΤΚ παραμένει αρνητική, (-0,3 ποσοστιαίες μονάδες ετησίως το 1ο εξάμηνο και στο -0,4 π.μ. τον Ιούλιο συγκρατώντας το γενικό πληθωρισμό χαμηλότερα από το δομικό πληθωρισμό. Αξίζει να τονισθεί ότι ο δομικός πληθωρισμός στην Ελλάδα (βάσει ΕνΔΤΚ) που εξαιρεί τα καύσιμα, τον ηλεκτρισμό και τα τρόφιμα επιταχύνθηκε στο 4,1% ετησίως το 1ο εξάμηνο του 2025 (+3,6% κατά μέσο όρο το 2024) ενώ στην ευρωζώνη κυμάνθηκε στο 2,5% ετησίως (+2,8% το 2024).

Οι νέες ανατιμήσεις στα τρόφιμα, ειδικά σε κατηγορίες με ισχυρή εξαγωγική ζήτηση αλλά και ορισμένους τομείς της παραγωγής που επιβαρύνονται από ισχυρές εποχικές επιδράσεις – κυρίως λόγω τουρισμού – αλλά και λόγω αυξημένου κόστους παραγωγής. Αν και ο μέσος ρυθμός αύξησης των τιμών της κατηγορίας τροφίμων και μη αλκοολούχων ποτών (βάσει ΔΤΚ) έχει υποχωρήσει, από το 4ο τρίμηνο του 2024, χαμηλότερα του 2% ετησίως, και κυμάνθηκε στο 1,6% ετησίως στο εξάμηνο − παραμένοντας ηπιότερος από το γενικό επίπεδο του πληθωρισμού και κοντά στο μέσο όρο της Ευρωζώνης – εμφανίζει σαφώς αυξητικές τάσεις τους τελευταίους μήνες (+2,8% ετησίως τον Ιούλιο). Οι εντονότερες πιέσεις εντοπίζονται κυρίως στις κατηγορίες των φρέσκων φρούτων (+20,9% ετησίως τον Ιούλιο), κρεάτων (+6,2% ετησίως) και κατεψυγμένων λαχανικών (+3,6% ετησίως).

Σταδιακή σύγκλιση του πληθωρισμού με την Ευρωζώνη από το 2026

Οι προαναφερόμενες εστίες πληθωριστικής αδράνειας προβλέπεται να παραμείνουν αισθητές κατά το υπόλοιπο του έτους, με την ετήσια μεταβολή τόσο του ΔΤΚ όσο και του ΕνΔΤΚ να εμφανίζουν μικρή μόνο υποχώρηση σε σύγκριση με το μέσο ρυθμό μεταβολής στο 8μηνο. Ως εκ τούτου, η μέση ετήσια μεταβολή του ΔΤΚ για το 2025 εκτιμάται στο 2,8% και για τον ΕνΔΤΚ στο 3,3% – ή και ακόμη χαμηλότερα καθώς οι τιμές της ενέργειας συνιστούν ένα δυνητικό ευνοϊκό παράγοντα για πιθανόν ταχύτερη αποκλιμάκωση.

Για το 2026 αναμένεται υποχώρηση του πληθωρισμού βάσει ΔΤΚ στο 2,2% και του εναρμονισμένου στο 2,5% με συρρίκνωση κατά περισσότερο από 50% της πληθωριστικής διαφοράς από την Ευρωζώνη, σε σύγκριση με το τρέχον επίπεδό της, σε αντιστοιχία με το εκτιμώμενο επίπεδο του συγκριτικού παραγωγικού κενού που θα τείνει να σταθεροποιηθεί. Η σταθεροποίηση θα επιτευχθεί καθώς οι επενδύσεις παγίου κεφαλαίου προβλέπεται να επιταχυνθούν σημαντικά (στο +9% ετησίως το 2026 από εκτιμώμενο 4% το 2025, σε σταθερές τιμές), και σε συνδυασμό με τη σταθερά ανοδική τροχιά της απασχόλησης, προβλέπεται να ενισχύσουν την παραγωγή και το δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας τα επόμενα χρόνια, διευκολύνοντας την ανταπόκριση του σκέλους της προσφοράς, μέσω και της ανάκαμψης της παραγωγικότητας αλλά και της σταθεροποίησης των περιθωρίων κέρδους σε χαμηλότερα επίπεδα.

Ο πληθωρισμός στη χώρα μας προβλέπεται ότι θα επιβραδυνθεί σε ρυθμό συμβατό με το σταθεροποιημένο, από το 2026, παραγωγικό κενό, ενώ οι περισσότερες από τις προαναφερόμενες έκτακτες πληθωριστικές επιδράσεις που παρατηρήθηκαν κατά το 2025 θα εξασθενήσουν. Παράλληλα, ο πληθωρισμός στα αγαθά εκτός ενέργειας αναμένεται να παραμείνει χαμηλός, με τις επιδράσεις από τους δασμούς, όπως διαφαίνονται μετά τη συμφωνία ΕΕ και ΗΠΑ, να είναι ηπιότερες από ό,τι είχε εκτιμηθεί τον Απρίλιο και να μη λειτουργούν πληθωριστικά για τους εταίρους των ΗΠΑ. Η επιβράδυνση του πληθωρισμού στην Ελλάδα θα μπορούσε να επιταχυνθεί σε περίπτωση περαιτέρω μείωσης των ενεργειακών τιμών, αν υποχωρήσει η τρέχουσα υψηλή γεωπολιτική αβεβαιότητα. Παράλληλα, τυχόν εκτροπή εμπορικών ροών από τρίτες χώρες − που θα κατευθύνονταν πριν τους δασμούς στις ΗΠΑ − προς την Ευρώπη, πλεόνασμα παραγωγής σε μεμονωμένους κλάδους στην ΕΕ αλλά και μείωση των επιβαρύνσεων στις εξαγωγές των ΗΠΑ από τη ΕΕ ενδέχεται να λειτουργήσουν επίσης αποπληθωριστικά.