του Γιώργου Λαγαρία, Chief Economist, Forvis Mazars
Σε κάθε επενδυτική επιτροπή στον κόσμο, όταν παίρνονται αποφάσεις για την τοποθέτηση επενδύσεων, υπάρχουν διαχρονικά δύο πλευρές: «Είναι πολύ ακριβές οι αγορές» λέει η μία. «Ναι, αλλά ανεβαίνουν. Η τάση είναι φίλη μας» (“The trend is your friend”), απαντά η άλλη.
Η μεγαλύτερη κουβέντα γίνεται γύρω από τις μετοχές τεχνολογίας. Το ερώτημα είναι: είναι η αμερικανική τεχνολογία μια μεγάλη φούσκα που απορροφά όλες τις επενδύσεις και θα παρασύρει τα πάντα στον διάβα της όταν σκάσει; Ή το momentum και η πολιτική στήριξη στο ΑΙ είναι αρκετά για να αγνοήσουμε τις αποτιμήσεις, τα ερωτηματικά για την κερδοφορία και για τις υποδομές, ή για την ποιότητα των Μεγάλων Γλωσσικών Μοντέλων (LLMs);
Ας δούμε τα στοιχεία
Οι αποτιμήσεις των εταιρειών τεχνολογίας είναι εξαιρετικά ακριβές και τραβάνε πάνω όλο το χρηματιστήριο. Οι Magnificent 7 –Amazon, Alphabet (Google), Nvidia, Tesla, Microsoft, Apple, Meta– διαπραγματεύονται 36x φορές τα ετήσια προβλεπόμενα κέρδη τους. Αλλά, και χωρίς αυτά, ο αμερικανικός δείκτης θα διαπραγματευόταν 23x φορές τα κέρδη του, πολύ υψηλότερα από τον μέσο όρο του 17x-18x. Αν συνδυάσουμε στοιχεία όπως τιμή/κέρδη, τιμή/πωλήσεις, τιμή/βιβλίο, τότε βλέπουμε αποτιμήσεις εφάμιλλες του 1929, σύμφωνα με το Bloomberg.
Κατά δεύτερον, υπάρχουν ερωτηματικά για την κερδοφορία. Ώς το 2030 η τεχνητή νοημοσύνη θα χρειαστεί 2 τρισ. δολ., τουλάχιστον, επενδύσεις. Ακόμη όμως και με τις πιο αισιόδοξες προβλέψεις, τα κέρδη δεν θα ξεπεράσουν το 1,2 τρισ. δολ.
«Ναι, επενδύουν τώρα, για να χτίσουν δίκτυο», θα πει κάποιος. Ισχύει. Όμως, αυτά τα μικροτσίπ μπορεί να θέλουν αλλαγή σε δύο-τρία χρόνια, όχι σε πέντε, που εκτιμούν πολλοί αναλυτές στα μοντέλα τους. Συνεπώς, μπορεί να χρειαστεί ένας νέος κύκλος επενδύσεων ακόμη και σε 24 μήνες, χωρίς η κερδοφορία να είναι εκεί.
Τρίτο βασικό πρόβλημα είναι η ίδια η Open AI. Η εταιρεία εκτιμάται ότι θα ξοδέψει (χωρίς κέρδος) 115 δισ. δολ. μέχρι το 2029. Η Anthropic, που έχει το Claude, ένα ίσως καλύτερο προϊόν, δεν αναμένεται να ξοδέψει πάνω από 20 δισ. δολάρια. Η αποτίμηση της εταιρείας στο μισό τρισεκατομμύριο δολάρια, η μεγαλύτερη μη εισηγμένη παγκοσμίως, βασίζεται εν πολλοίς σε λίγες πράξεις και διανομές μερισμάτων.
Όσο για ανταγωνιστικό πλεονέκτημα, αυτό δεν είναι σαφές. Το ChatGPT μπορεί να ήταν το πρώτο, αλλά πλέον το Claude, το Groc της X, το Gemini της Google, αλλά ακόμα και το κινεζικό DeepSeek (δωρεάν και με δημόσιο source code), την ανταγωνίζονται και την ξεπερνάνε σε αρκετά σημεία. Αν δεν στηριζόταν από τη Microsoft, ίσως ήταν ήδη χρεοκοπημένη, αφού οι επενδύσεις της δεν υποστηρίζονται σε καμία περίπτωση από τα κέρδη της. Και, επειδή η θέση της στο αφήγημα της τεχνητής νοημοσύνης είναι τόσο κεντρική όσο και οι συμφωνίες με εταιρείες παροχής hardware και υποδομών για τη στήριξή της, μια πιθανή κατάρρευσή της θα αποτελούσε θρυαλλίδα εξελίξεων.
Τέταρτον, υπάρχει πρόβλημα στις υποδομές. Μπορεί το 2024 η Αμερική να πρόσθεσε 51 GW στο δίκτυό της, αλλά έως το 2028 θα απαιτηθούν άλλα 44 GW το λιγότερο. Όμως, η χώρα μπορεί να προσθέσει άλλα 25 GW μέχρι τότε, συνεπώς θα υπάρχει έλλειμμα ηλεκτρικής ενέργειας. Οι εμπορικοί πόλεμοι δεν θα βοηθήσουν τις εφοδιαστικές αλυσίδες. Ως εκ τούτου, μπορεί απλώς να μην υπάρχει η ενέργεια για να λειτουργήσουν αρκετά data centres.
Πέμπτο, και τελευταίο, είναι η ίδια η τεχνολογία, η οποία αναπτύσσεται μεν, αλλά γραμμικά, όχι εκθετικά, όπως οι αποτιμήσεις της. Όλα τα μοντέλα έχουν υψηλά επίπεδα «παραισθήσεων», λαθών δηλαδή, στις απαντήσεις τους. Σε πρόσφατη έρευνα στην οποία μοντέλα ερωτήθηκαν κάτι που δεν είχε απάντηση (και θα έπρεπε να αρνηθούν), αρκετά απάντησαν με «παραισθήσεις». Το Claude 4.5 Haiku έχει το μικρότερο, με 26%. Τα περισσότερα μοντέλα κινούνται στο 60%-70%, ενώ το ChatGPT 5.1 φτάνει το 89%! Όπως γίνεται αντιληπτό, σε επαγγέλματα όπως η Ιατρική ή τα νομικά έγγραφα, δεν υπάρχει χώρος για τέτοιες ανακρίβειες.
Ναι, λοιπόν, υπάρχουν αρκετά στοιχεία «φούσκας». Όμως οι κουβέντες για «φούσκα» υπάρχουν πάντα και σε κάθε συζήτηση. Ο υπογράφων δεν θα πήγαινε κόντρα στο συγκεκριμένο ρεύμα. Η δουλειά μας, ως διαχειριστές περιουσίας, δεν είναι να προβλέπουμε το μέλλον, αλλά να τοποθετούμε επενδύσεις πελατών μακροπρόθεσμα.
Οι επενδυτές που θα ακολουθήσουν την τάση πρέπει να παραμένουν διαφοροποιημένοι και παράλληλα να παρακολουθούν καθημερινά στοιχεία momentum (ροές, σχετικές αποδόσεις, βασικούς επενδυτές κ.λπ.), ώστε να έχουν κάποιες ενδείξεις για το πότε οι επενδυτές αρχίζουν και αποσύρουν την εμπιστοσύνη τους. Η αντίθετη απόφαση, να απέχει κάποιος δηλαδή, περιμένοντας να «σκάσει» για να τοποθετηθεί χαμηλότερα, μπορεί να έχει μεγάλο κόστος και απώλεια της εμπιστοσύνης των πελατών του.
AΠΟ ΧΡΗΜΑ WEEK
